Por Demian González
El dólar tocó el techo de la banda y el Banco Central no tardó nada en salir con todo. La cotización mayorista alcanzó el límite superior de la banda de flotación (en torno a $1.475 por dólar) y el BCRA se vio forzado a intervenir vendiendo reservas para evitar una escalada. Esta reacción inmediata muestra que la entidad monetaria decidió no escatimar esfuerzos, actuando “sin ataduras” con tal de contener la tensión cambiaria en plena incertidumbre económica.
En efecto, la situación ilustra la delicada disyuntiva entre sostener la estabilidad del tipo de cambio y la escasez crónica de divisas. Las reservas netas internacionales se encuentran actualmente en terreno negativo (alrededor de -US$5.200 millones según estimaciones), lo cual limita enormemente el margen de maniobra del BCRA. A pesar de ello, el Gobierno ha optado por usar las pocas balas que le quedan para frenar la depreciación del peso, incluso después de una liberación parcial del cepo cambiario. Este esfuerzo desesperado por mantener a raya al dólar demuestra la gravedad de la situación: cuatro años seguidos de déficit comercial han drenado las reservas y cualquier nueva intervención es a costa de un stock de dólares que el país no tiene.
Con este telón de fondo, la gran pregunta que se hacen analistas e inversores es ¿hasta cuándo se puede estirar esta situación antes de que Argentina se vea obligada a un default o a un reperfilamiento compulsivo de su deuda? El perfil de vencimientos que enfrenta el Tesoro luce cada vez más empinado y muchos dudan de la capacidad de pago del país. Tras transitar 2024 con ayuda de refinanciaciones oficiales, la carga de obligaciones en moneda extranjera crece significativamente a partir de 2025.
Sólo en 2025, Argentina deberá afrontar alrededor de US$18.000 millones en pagos externos, con picos concentrados en los meses de enero y julio (vencimientos de bonos soberanos). Y para 2026 el panorama es aún más desafiante: los compromisos suman aproximadamente US$19.400 millones, de los cuales unos US$6.600 millones vencen solo en el primer bimestre. En otras palabras, el año 2026 amanece con una montaña de pagos impagable en las condiciones actuales.
No sorprende entonces que en el mercado se empiece a descontar algún tipo de reestructuración. De hecho, calificadoras como Moody’s ya advertían desde 2023 una “muy alta probabilidad” de que Argentina incurra en un evento de incumplimiento de deuda en 2024 o 2025. Hoy esos temores siguen latentes. El riesgo país coquetea con los 1.200 puntos básicos –un nivel estratosférico, muy por encima del requerido para recuperar acceso a financiamiento voluntario–, reflejando que los inversores valoran los bonos argentinos con un altísimo descuento ante la expectativa de default. En este contexto, el Gobierno enfrenta un dilema crítico: si no aparece un flujo de dólares frescos o un shock de confianza, la pregunta no es si habrá default o reperfilamiento, sino cuándo.
Un primer escenario posible es el de un desenlace adelantado, es decir, que el Gobierno deba anunciar algún tipo de default o reperfilamiento antes de que termine 2025. Bajo este supuesto, las tensiones financieras podrían volverse inmanejables en el muy corto plazo. Por ejemplo, tras las elecciones de octubre el desgaste político y económico podría precipitar una crisis de confianza mayor, impidiendo al Tesoro renovar deuda o conseguir los dólares necesarios para pagar compromisos de fin de año. Cabe recordar que la deuda en pesos ya ha venido siendo “reperfilada” de facto mediante canjes sucesivos: de hecho, S&P rebajó la calificación de la deuda local a “default selectivo” luego del canje compulsivo realizado en febrero de 2025. Esto demuestra que el Gobierno no ha dudado en extender plazos de pago internamente cuando se vio apretado. Un escenario extremo en 2025 implicaría ir más allá: una declaración abierta de default soberano (incluyendo deuda externa) o un reperfilamiento masivo impuesto por decreto. Aunque no es el resultado que las autoridades desean, el riesgo de que suceda está presente. Le adjudicamos aproximadamente 30% de probabilidad a este escenario temprano, en el cual Argentina caería en cesación de pagos (total o parcial) en los próximos meses si no logra un giro drástico.
El segundo escenario, que consideramos el más probable (en torno a 50% de probabilidad), es aquel en el que Argentina logra postergar el desenlace por un tiempo, evitando un colapso inmediato en 2025, pero finalmente se ve forzada a defaultear o reestructurar a comienzos de 2026. Aquí suponemos que el Gobierno, mediante acuerdos con organismos internacionales y continuos canjes de deuda local, consigue patear la pelota durante 2025. Quizás usando préstamos puente (repos) u apoyo del FMI para cubrir los intereses. Sin embargo, esto solo compraría tiempo. Al llegar el verano de 2026, la concentración de pagos resultaría insostenible: afrontar más de US$6.500 millones en dos meses sin acceso a mercados ni reservas suficientes es prácticamente imposible. En consecuencia, bajo este escenario el país terminaría declarando el default en algún punto del primer trimestre de 2026, antes de que vencieran esos pagos voluminosos, o lanzando una reestructuración “ordenada” pero compulsiva con sus acreedores. Varios analistas sostienen que aun con las reformas en marcha, el evento de incumplimiento en 2025-2026 es difícil de evitar. De hecho, estudios técnicos señalan que en las condiciones actuales el gobierno “no podría hacer frente” a todos los vencimientos de 2026 y dependería sí o sí de refinanciar gran parte. Por ello, vemos más factible que el estallido ocurra en este horizonte de 18 meses, luego de agotar las instancias de alivio temporario.
Finalmente, un tercer escenario contemplaría que Argentina elude un default abierto en el corto y mediano plazo, atravesando tanto 2025 como 2026 sin declarar cesación de pagos. Este sería el desenlace más optimista y, francamente, el menos probable hoy (quizás solo 20% de probabilidad). Para que se concrete, tendrían que alinearse varios factores favorables. En primer lugar, el Gobierno debería conseguir financiamiento extraordinario para cubrir los abultados vencimientos: ya sea mediante nuevos préstamos de organismos multilaterales (BID, Banco Mundial), un rollover completo de la deuda con el FMI (pateando hacia adelante los pagos del propio Fondo) e incluso atrayendo capitales privados mediante incentivos especiales. Parte de esta estrategia se insinúa con iniciativas como el blanqueo de capitales y la reciente reglamentación del Régimen de Inversiones Extranjeras (RIGI), buscando seducir dólares del exterior. En segundo lugar, sería necesario mantener la estabilidad macroeconómica lograda a costa del durísimo ajuste: inflación contenida, brecha cambiaria bajo control y un clima político estable, de modo de recuperar la confianza gradualmente. Solo así podrían bajar sustancialmente el riesgo país y las tasas, abriendo quizás la chance de refinanciar voluntariamente deuda hacia 2027 y en adelante. Si milagrosamente todo eso ocurriera, Argentina lograría ganar tiempo y evitar un default formal, al menos durante este gobierno. Sin embargo, incluso en ese caso favorable, la solvencia de largo plazo permanecería en entredicho y cualquier shock podría encender nuevamente la mecha. En suma, vemos esta salvación transitoria como un escenario posible pero poco verosímil en las condiciones actuales.
En conclusión, el Gobierno argentino se encuentra en una encrucijada donde ninguna de las opciones es atractiva. La intervención cambiaria “sin ataduras” iniciada al tocarse el techo de la banda demuestra la determinación oficial de evitar un desborde inmediato, pero también evidencia que las herramientas se están agotando.
La historia económica del país nos recuerda que las crisis de deuda suelen gestarse lentamente y explotar de golpe. Hoy, con un nivel de reservas crítico y enormes vencimientos asomando, Argentina camina por una cuerda floja: puede seguir pagando sus deudas a costa de más recesión y pérdida de reservas, o puede reperfilar/defaultear para aliviar la carga pero al precio de un nuevo golpe a su credibilidad.
Los tres escenarios delineados arriba reflejan distintas combinaciones de esas decisiones difíciles. El mercado, por lo pronto, ya le pone números a esta realidad: el valor deprimido de los bonos y el riesgo país en niveles altísimos indican que los inversores se preparan para una reestructuración en el horizonte. Resta por ver si el desenlace ocurre más temprano o más tarde, pero el consenso parece claro en algo –salvo un giro milagroso, Argentina deberá reconfigurar su deuda, y el reloj hacia ese momento ya está corriendo y se escucha hasta en San José 1111.
